Règle 7 : Prendre une part active dans la recherche de surperformance

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Ainsi que le démontrent différents travaux académiques, les gérants actifs sont capables de générer une performance supérieure sur le long terme dès lors qu’ils privilégient un travail intensif de recherche dans la construction de leurs portefeuilles.

Les indices de référence sont des outils de mesure, non de construction de portefeuille

Le secteur de la gestion de fonds est divisé. D'un côté, les gérants dits «actifs» maintiennent qu'en s'appuyant uniquement sur leurs compétences et leur jugement, ces fonds sont capables de générer un excellent retour sur investissement après déduction des frais de gestion.

De l'autre, leurs concurrents «passifs» répliquent que les marchés sont efficients et que, par conséquent, le cours d'une action reflète pleinement la valorisation d'une entreprise.

Il est inutile, selon eux, de tenter de faire mieux que le marché. Il vaut mieux opter pour un fonds indiciel bon marché conçu pour répliquer un indice représentatif.

Chez Aberdeen, nous sommes convaincus qu'il est possible de surperformer l'indice à partir du moment où l'on est disposé à prendre des décisions qui ne tiennent pas compte du consensus et à investir en s'appuyant sur ses propres convictions.

Dans notre cas, cela consiste à déceler le potentiel caché grâce à une analyse approfondie des entreprises et à ignorer totalement l'indice de référence. Tant pis si nous passons à côté de l'opportunité d'investissement lucrative du moment.

Dans leur article fondateur «How Active is Your Fund Manager? A New Measure That Predicts Performance» en date de 2009, Martijn Cremers, professeur de finance à l'Université de Notre Dame, et Antti Petajisto, gérant de fonds, ont étudié le différentiel par rapport à l'indice de référence. Ils ont ensuite développé le concept de «part active».

Leurs recherches montrent que les fonds communs américains affichant une part active élevée (c'est-à-dire une composition éloignée de celle de l'indice de référence) génèrent une performance supérieure à celle des fonds affichant une part active faible. Cette surperformance est égale à environ 2,5 points de pourcentage par an entre 1990 et 2003. Plus la part active est élevée, et plus la surperformance est importante - d'où le rôle d'indicateur prévisionnel de la part active.

Intuitivement, ces conclusions nous semblent fondées. Et ce n’est pas seulement dû au fait qu'une majorité des fonds actions asiatiques d'Aberdeen possèdent une part active supérieure à 70% et que nous affichons un historique de surperformance à long terme.

Il nous semble plutôt que des sommités de l'investissement telles que Warren Buffett et le gérant de hedge fund Jim Simmons n'ont pas bâti leur fortune (et celle de leurs clients) en copiant les autres. Ils se sont démarqués parce qu'ils ont développé leur capacité à identifier et exploiter les opportunités que les autres avaient négligées. Ils ont aussi appris à le faire de manière consistante année après année.

L'article souligne involontairement un autre élément. La raison pour laquelle deux tiers des gérants actifs échouent régulièrement dans leur tentative de reproduire la performance de leurs indices de référence n'est pas due à des attentes irréalistes, comme l'affirment plusieurs champions de la gestion passive. L’explication en est plutôt que de nombreux gérants se prétendent actifs alors qu’en réalité ils ne sont jamais que pseudo-actifs. Ils se contentent du strict minimum tout en prélevant des frais de gestion active qui affectent la performance.

De ce point de vue, il n'est pas surprenant que les placements indiciels, en particulier par l'intermédiaire de fonds indiciels cotés (ETF) bon marché, se soient démocratisés au cours des dernières années. Pourtant, les placements indiciels peuvent potentiellement grever la performance qu'ils tentent de générer. La nature inconditionnelle de la gestion passive signifie que le capital est systématiquement investi dans des entreprises peu méritantes, contribuant à gonfler les cours des actions et à créer des bulles.

Les gérants actifs doivent cependant veiller à ne pas dénigrer les indices de référence. Ces derniers jouent un rôle important dans la mesure où les investisseurs ont besoin d'un repère auquel ils puissent comparer leur performance.

Cela étant, en quoi un indice conçu pour servir de mesure devrait-il influencer la construction d'un portefeuille d'investissement? Ce n'est pas comme si la capitalisation boursière, qui décide traditionnellement des entreprises devant entrer dans la composition d'un indice, avait la moindre utilité prévisionnelle. Les grandes entreprises ne sont pas plus susceptibles de surperformer que les petites.

La taille d'une entreprise ne garantit pas non plus sa qualité. Les banques publiques chinoises comptent parmi les plus grandes capitalisations au monde mais combien de dépositaires seraient rassurés à l'idée de leur confier leurs économies si elles ne bénéficiaient pas d'une garantie implicite de la part de l'État ?

En réponse aux critiques, les gérants passifs ont récemment développé des fonds hybrides censés garantir une méthode de construction de portefeuille plus intelligente, basée sur des facteurs comme la rentabilité des capitaux propres ou d'autres caractéristiques qui appartiennent aux actions gagnantes.

Mais ces soi-disant produits à stratégie «smart bêta» reposent sur des données historiques et sont limités par leurs facteurs ascendants qui évoluent durant le cycle économique. Ils nécessitent donc des ajustements au niveau du portefeuille, des frais de transaction plus élevés et, naturellement, des frais de gestion plus importants.

Les gérants passifs sont obsédés par la minimisation des écarts par rapport à l'indice de référence. À l'inverse, les gérants réellement actifs acceptent les épisodes de sous-performance provisoire comme étant le prix à payer pour une surperformance à long terme. Pour eux, le principal risque ne réside pas dans les fluctuations du marché mais seulement dans la perte définitive du capital.

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