Bilan

Vers un rally des obligations d’entreprises

Le boom du marché obligataire serait en passe de reprendre, dans le contexte encourageant des taux bas.
  • Le marché obligataire s’est développé pour devenir la principale source de financement des entreprises américaines.

    Crédits: Steve Froebe/getty

Les obligations d’entreprises connaissent une forte expansion en Europe et aux Etats-Unis. Le marché serait en passe de connaître un rebond, après plusieurs mois de correction, selon Matthew James, chef de la recherche et de la stratégie pour CQS, firme londonienne d’asset management spécialisée en multistratégies. Il s’exprimait en avril à Genève lors d’une conférence d’AppleTree Asset Management, un multi family office spécialisé dans la gestion des actifs des entrepreneurs et des intrapreneurs. 

Le marché high yield (obligations à haut rendement) a connu une forte croissance ces dix dernières années, dopé par les taux d’intérêt bas. Pour autant, Matthew James estime qu’il n’y a pas de bulle dans ce secteur: «Une bulle impliquerait que la croissance du marché est devenue problématique. Or ce n’est pas le cas à mon avis. La croissance dans les stocks de titres obligataires en circulation devrait continuer de croître.»

Il estime qu’après le marché baissier qui a duré environ vingt mois, les prix ont corrigé à la baisse: «Les prix se sont déjà ajustés.» Les écarts de rendements entre les obligations d’entreprises et les taux sans risque, ou «spreads», sont élevés à l’heure actuelle, témoignant d’une valorisation plutôt basse de l’obligataire risqué.

Ces rendements élevés attirent les investisseurs, qui, dans un environnement de taux bas à négatifs, recherchent la prise de risque pour obtenir une rémunération correcte pour leur portefeuille. «Cette quête de rendement constitue un bon soutien pour l’obligataire d’entreprises», souligne Matthew James.

Un marché moins liquide

Pour le Britannique, ce qu’il faut en revanche surveiller est la liquidité du marché, c’est-à-dire la facilité ou la rapidité avec laquelle l’investisseur parvient à acheter et vendre ses titres. Lorsque la liquidité est plus faible, les investisseurs mettent plus de temps à entrer ou à sortir du marché obligataire, et les inefficiences de prix durent plus longtemps. Mais cela ne serait pas un problème, selon Matthew James.

«La capacité des gros intermédiaires à intervenir sur le marché pour le fluidifier s’est certes réduite en raison des réglementations, et cela a réduit la liquidité. Pour autant, je ne pense pas que cette baisse de liquidité soit une mauvaise chose. En réalité, c’est la période de 2000 à 2010 qui a connu une liquidité exceptionnelle. Nous sommes simplement revenus à des niveaux de liquidité plus normaux, comparables aux niveaux historiques», rassure l’expert.

Durant la décennie 2000-2010, la capacité des banques de Wall Street de prendre des risques avait en effet atteint des niveaux très élevés. Depuis lors, les exigences de fonds propres et de collatéral ont nettement augmenté, atténuant cette prise de risque de la part des intervenants bancaires. «La liquidité moindre, qui en résulte, n’est pas réellement si faible: elle est simplement revenue à ses niveaux des années 1990», conclut Matthieu James.

Des hausses de taux aux Etats-Unis feraient-elles craindre une correction des obligations à risque (high yield)? «Pas forcément, estime Matthew James: la valorisation du high yield a même augmenté après la dernière hausse de taux américaine, car les signaux de croissance sont bons pour ce marché.»

La désintermédiation bancaire

L’essor de la dette d’entreprises émise sur les marchés des capitaux sous forme d’obligations et achetée par les investisseurs à travers les fonds de placement a été fulgurant ces dernières années, marginalisant le crédit bancaire, en particulier dans le segment de la dette de faible qualité de crédit (junk bonds, high yield).

Avec des taux d’intérêt restés à 0% depuis sept ans, le marché obligataire s’est développé pour devenir la principale source de financement des entreprises. Aux Etats-Unis, les trois quarts du crédit aux entreprises sont désormais octroyés par le marché des capitaux, en particulier par le secteur non bancaire (gérants de fonds, hedge funds, sociétés de leasing, groupes d’assurances), selon le Financial Times. En Europe, où les deux tiers du crédit aux entreprises sont encore octroyés par les banques, la situation évolue rapidement, avec l’arrivée sur le marché du crédit de plus d’acteurs financiers non bancaires. 

La forte croissance de cette intermédiation non bancaire a dépassé en 2014 celle du système bancaire. Avec la faiblesse des taux d’intérêt, il est devenu très intéressant pour toute entreprise d’émettre un emprunt obligataire, pour lequel sa charge financière est devenue bien plus légère qu’auparavant. Pour une entreprise européenne, un emprunt obligataire de qualité d’investissement coûte désormais moins de 2%, ce qui revient nettement moins cher qu’un crédit bancaire.

La part du financement par voie obligataire est passée de 37% dans les années 1980 à 58% en 2013 aux Etats-Unis, tandis que la part du crédit bancaire a chuté de 26% à moins de 10% sur la même période.

Dans la zone euro, la part des prêts bancaires est tombée sous les 60% pour la première fois depuis dix ans en 2013, les entreprises européennes cherchant davantage à se financer à travers le marché obligataire. Selon un rapport de Standard & Poor’s, le financement non bancaire des entreprises en Europe, y compris à travers les marchés de placements privés tels que le Schuldschein allemand ou le marché paneuropéen de placements privés (EUPP), a connu une croissance de 78% en 2015 pour atteindre un volume de 32,8 milliards d’euros (contre 18,4 milliards en 2014). S & P anticipe une poursuite du «processus graduel de désintermédiation bancaire». 

Zaki Myret
Myret Zaki

RÉDACTRICE EN CHEF DE BILAN de 2014 à 2019

Lui écrire

En 1997, Myret Zaki fait ses débuts dans la banque privée genevoise Lombard Odier Darier Hentsch & Cie. Puis, dès 2001, elle dirige les pages et suppléments financiers du quotidien Le Temps. En octobre 2008, elle publie son premier ouvrage, "UBS, les dessous d'un scandale", qui raconte comment la banque suisse est mise en difficulté par les autorités américaines dans plusieurs affaires d'évasion fiscale aux États-Unis et surtout par la crise des subprimes. Elle obtient le prix de Journaliste Suisse 2008 de Schweizer Journalist. En janvier 2010, Myret devient rédactrice en chef adjointe du magazine Bilan. Cette année-là, elle publie "Le Secret bancaire est mort, vive l'évasion fiscale" où elle expose la guerre économique qui a mené la Suisse à abandonner son secret bancaire. En 2011, elle publie "La fin du dollar" qui prédit la fin de la monnaie américaine à cause de sa dévaluation prolongée et de la dérive monétaire de la Réserve fédérale. En 2014, Myret est nommée rédactrice en chef de Bilan. Elle quitte ce poste en mai 2019.

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