Bilan

Obligations: quelle stratégie choisir?

Le retour de l’aversion au risque a fait redécouvrir le rôle d’amortisseur des obligations de qualité. Il convient toutefois de pouvoir s’adapter en fonction de différents scénarios sur les taux.
  • Obligations d’Etat, obligations d’entreprises, immobilier: quels actifs privilégier?

    Crédits: Mohamed Sadath/Getty Images

A quel moment la Fed va-t-elle relever son principal taux directeur, fixé à 0,25% depuis le 16 décembre 2008? La BCE va-t-elle prolonger son actuel programme de rachats d’actifs censé dynamiser le crédit bancaire tout en affaiblissant l’euro? La politique de taux d’intérêt négatifs appliquée par la BNS pour pénaliser la détention de liquidités en franc suisse est-elle durable?

Des réponses à ces questions dépendent les futures évolutions des taux d’intérêt sur différentes devises, mais aussi d’éventuelles variations de change et les valorisations de différents actifs. 

D’où l’utilité de définir plusieurs scénarios et de construire des portefeuilles obligataires aptes à prendre de la valeur – ou à en perdre le moins possible – dans tous les cas de figure.

C’est ce qu’a fait UBS lors d’une présentation destinée à ses clients institutionnels. Si l’indice Pictet LPP 40 – représentatif de l’allocation d’actifs d’une caisse de pension détenant 40% d’actions et 60% d’obligations – affiche une performance globale annualisée d’un peu plus de 6,9% depuis fin février 2009, «il ne serait pas raisonnable de s’attendre à un tel rendement à l’avenir, indique Anke Pfitzer, sous-directrice, chargée de la relation clients chez UBS Global Asset Management à Genève. L’espérance de rendement annuel estimée pendant les cinq prochaines années pour un tel portefeuille est seulement de 3% pour un taux de risque annualisé de 6,9%.»

En modifiant quelque peu cette allocation d’actifs de base – comme le permet désormais l’OPP 2 qui fixe les limites des placements autorisés aux caisses de pension et comme le reflètent les indices Pictet LPP 2015 qui intègrent plus de classes d’actifs – «UBS estime qu’il est possible de dégager un meilleur rendement ou de diminuer le risque». 

Un des moyens classiques de diminuer le risque sur des obligations – dont la valeur est très sensible aux variations de taux d’intérêt – est de réduire la duration des titres conservés en portefeuille.  Celle du compartiment obligataire correspondant à l’indice Pictet LPP 40 étant proche de sept ans, «il convient donc tout d’abord d’imaginer des allocations obligataires ayant une duration moyenne plus courte». Et Anke Pfitzer de présenter quatre alternatives illustrant de possibles ajustements et leur impact.

Défensive ou conservatrice

La première stratégie, qualifiée de «défensive», ne comporte pas d’obligations de la Confédération alors qu’elles pèsent pour 45% de l’allocation de l’indice Pictet LPP 40 classique. Elles sont remplacées, notamment, par des obligations étrangères cotées en franc avec une duration réduite. Celle-ci passerait de 6,9 à 2,8 ans et le risque de taux serait ainsi significativement diminué. Cette option éroderait légèrement le rendement annuel espéré qui passerait de 3 à 2,9%, mais avec un risque annualisé ramené de 6,9 à 6,4%. 

La 2e option, dite «diversifiée», remplace une partie des obligations en franc par de l’immobilier à l’étranger non coté avec couverture de change: de quoi espérer un rendement annuel de 3,3% pour un risque de 7,2%. 

Une 3e allocation, dite «dynamique», supprime également toutes les obligations de la Confédération, au profit, entre autres, d’obligations d’entreprises en franc et d’obligations en dollar dans le segment du «high yield» à duration courte et avec couverture de change. Ce pour un rendement espéré de 3,6% avec un risque de 7,8%. 

Enfin, la 4e solution, dite «conservatrice», garde 30% d’obligations de la Confédération en franc tout en misant aussi sur des obligations d’Etat d’autres pays avec couverture de change; pour un rendement espéré de 3,2% et un risque de 7%.

Reste que ces quatre portefeuilles réagiraient différemment selon l’évolution des taux d’intérêt et des écarts de crédit. «Nous avons retenu quatre scénarios possibles, explique Anke Pfitzer. Une baisse des taux d’intérêt avec un resserrement des spreads de crédit, une baisse des taux d’intérêt avec un élargissement des spreads de crédit, une hausse des taux d’intérêt avec des spreads de crédit peu élevés et une hausse des taux d’intérêt avec des augmentations de spreads de crédit.»

Les allocations d’actifs précédemment définies performeraient plus ou moins bien selon l’évolution de l’environnement économique (voir tableau récapitulatif ci-contre avec en rouge la performance la plus négative pour chacun des scénarios retenus). 

A chaque institution de prévoyance de faire ses choix, mais cet exercice théorique permet de constater qu’«en cas de hausse des taux par la Fed – qui pourrait, selon l’expérience historique, entraîner une hausse des taux longs sur l’euro et le franc – toutes les solutions proposées feraient mieux qu’un portefeuille construit selon l’indice Pictet LPP 40 classique», souligne Anke Pfitzer. Minimiser les risques de taux sur la partie obligataire de la fortune d’une caisse de pension ne prétérite que marginalement le rendement à l’échéance, rappelle cette spécialiste.

Geneviève Brunet

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