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Les gagnants de 2020 seront-ils les perdants de 2021?

Les taux d’intérêt américains seront clés dans l’allocation des portefeuilles de l’année à venir. Les changements de direction doivent être bien anticipés, car ils influencent directement ou indirectement la plupart des classes d’actifs.

Après avoir atteint des plus bas historiques en 2020, les taux américains à dix ans sont restés relativement sans direction tout au cours de l’été. Les derniers mois de l’année ont été caractérisés par une série de nouvelles encourageantes pour les perspectives économiques, telles que l’approbation des premiers vaccins ou l’accord sur un nouveau plan de soutien américain. Les taux ont alors entamé un début de normalisation graduelle et principalement initiée par la composante inflation (voir graphique ci-dessous). Les taux réels, c’est-à-dire les taux d’intérêt ajustés de l’évolution de l’inflation, sont eux restés sur des niveaux particulièrement déprimés d’un point de vue historique, autour de -1%.

Cette configuration a, tout du moins au cours de la seconde partie de l’année dernière, favorisé l’évolution des marchés obligataires à haut rendement et des actions, sans oublier l’or. Dans le contexte de reprise économique que nous anticipons à partir du second trimestre de cette année, il est fort à parier que les taux conservent un biais haussier plus ou moins marqué, mais cette fois plus attribuable à la composante des taux réels. En effet, les taux d’intérêt influencent directement ou indirectement la plupart des classes d’actifs puisqu’ils représentent une variable importante des modèles de valorisation. Bien sûr, les obligations souveraines et d’entreprises de haute qualité sont les actifs les plus sensibles à une hausse des taux. Mais l’impact des taux sur les marchés d’actions doit également être considéré. Après une année de récession bénéficiaire, les valorisations apparaissent élevées en ce début d’année, notamment celles des actions dites de «croissance» comme certains segments de la technologie, particulièrement sensibles à l’évolution des taux. Dans un contexte de reprise économique et de normalisation des taux réels, les entreprises plus cycliques devraient être considérées. En termes géographiques, cela signifie que les marchés européens et émergents pourraient rattraper leur retard sur leurs homologues américains.

Enfin, après une année 2020 particulièrement positive, l’or pourrait commencer à souffrir cette année. En effet, à mesure que les taux augmentent, les obligations redeviennent plus intéressantes en relatif, impliquant un repositionnement graduel des investisseurs en recherche d’actifs défensifs. Les positions accumulées au cours de l’année dernière devraient donc être surveillées avec attention, car les mouvements peuvent être rapides et violents.

Les perspectives de taux sont donc clés dans les réflexions d’allocations d’actifs, et notamment les changements de direction doivent être bien anticipés afin de bénéficier au mieux des tendances qui en résultent. Les gagnants de 2020 pourraient bien devenir les perdants de 2021. Les chocs de taux sont généralement déclenchés par des changements brutaux de politique monétaire américaine. Ce risque nous paraît limité cette année, mais au fur et à mesure que la reprise se matérialisera, les marchés se focaliseront sur l’avenir des programmes achats d’actifs des banques centrales. Une communication claire et mesurée de la part de leurs représentants sera alors cruciale.

Sophie Chardon, analyste senior cross-asset Banque Lombard Odier & Cie

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