Bilan

Le billet vert devrait bientôt se replier

Plusieurs conditions semblent émerger pour mettre fin à l’appréciation du dollar américain, après huit années de hausse. C’est l’euro qui devrait en profiter le plus.

Le billet vert s’est apprécié de 28% depuis 2011.

Crédits: Robyn Beck/AFP

La valeur d’une devise reflète l’essence même de l’économie à laquelle elle est attachée, tout comme la confiance que le système accorde à la stabilité de ses institutions, politiques et monétaires. Anticiper son évolution n’est donc jamais un exercice facile. Non seulement en raison du nombre important de variables à prendre en considération – certaines sont mesurables, d’autres pas – mais surtout car le marché ne se focalise pas toujours sur les mêmes aspects pour définir les directions des monnaies…

Le dollar américain a profité ces dernières années d’une croissance économique plus soutenue que celle des autres grandes économies développées. Cette dynamique a permis d’attirer plus de capitaux étrangers et de financer le déficit du compte courant équivalent à 2,4% du PIB. Ces flux de fonds ont également été aspirés par le surplus de rendement offert par les actifs hors risques en dollar par rapport à celui des autres principales devises. En effet, alors que la BCE démarrait son premier assouplissement quantitatif en 2015, la Réserve fédérale procédait à une première hausse de ses taux directeurs la même année, puis, en 2018,
à la réduction de la taille de son bilan (-700 milliards de dollars): la liquidité en dollar a donc diminué au moment où la BCE la relevait en euro, favorisant le dollar. Cette phase prolongée d’appréciation (plus de sept ans) a conduit à une probable surévaluation de la devise. En prenant l’évolution du taux de change effectif réel, calculé par la BRI (Banque des règlements internationaux), le billet vert s’est en effet apprécié de 28%, bien au-dessus des 3% du franc suisse! Sur la même période, et en prenant la même métrique de
valorisation, l’euro a perdu 2%, la livre sterling 9%, et le yen 20%.

Bien que non déterminante en soi, la durée de cette période haussière (de septembre 2011 à aujourd’hui) est déjà plus longue que celle enregistrée lors des deux précédents grands cycles d’appréciation (T4 1978 à T1 1985 et T2 1995 à T1 2002). Si la règle des sept ans est une nouvelle fois vérifiée, le temps est venu pour le dollar de se replier.

Un certain nombre de conditions semblent en effet se mettre en place. On l’a vu, le dollar est devenu cher et le déficit du compte courant ne s’est pas réduit. Mais surtout, le surplus d’intérêt payé sur les dépôts et les actifs sûrs en dollar s’est réduit. La Banque centrale américaine a en effet entamé un nouveau cycle de desserrement monétaire en réduisant ses taux directeurs (de 2,5 à 2%) et va également reprendre l’achat d’actifs à brève échéance. Le but est d’éviter que le ralentissement de l’activité en cours ne se transforme en récession. Les autorités des autres pays ne restent pas les bras croisés, mais leur marge de manœuvre sur le front monétaire est plus limitée qu’outre-Atlantique. L’administration Trump pousse également dans cette direction et voudrait une banque centrale plus active encore! Elle souhaite une devise plus faible afin de redonner de la compétitivité à son économie.

L’euro est la devise qui devrait en profiter le plus: le risque politique dans la zone s’est réduit, sa valorisation est attrayante, elle affiche un surplus de sa balance courante (quelque 3% du PIB), et ses taux d’intérêt sont déjà proches d’un plancher. Le franc suisse devrait quant à lui naviguer entre les deux, plus fort contre le dollar mais plus faible contre l’euro, notamment car plus cher.

Pas d’urgence

Pour l’heure, les tensions politiques (Turquie, Iran, guerre commerciale) représentent encore un soutien au dollar. Il n’y a donc pas d’urgence à réduire son allocation en dollar dans un portefeuille. Ce d’autant plus que le momentum de prix demeure en sa faveur (tant contre le franc que contre l’euro).

Par ailleurs, par le jeu des corrélations, différentes autres solutions existent pour diversifier cette vue au sein d’un portefeuille: les matières premières et les actifs émergents en général (actions, obligations souveraines émises en dollar que l’on peut couvrir, ainsi que celles en monnaie locale) sont historiquement les grands bénéficiaires d’un dollar faible. La dépréciation à venir du billet vert est une bonne nouvelle!

* Economiste de marché, Bordier & Cie

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