Bilan

La Fed aura le pied léger sur le frein

Après la Grèce et la Chine, retour à une peur ancestrale des marchés: que la Réserve fédérale américaine monte les taux d’intérêt. Un mouvement réversible et… pas si dramatique que ça.
  • Ces vingt dernières années, la Fed a imposé trois séries de hausse des taux d’intérêt.

    Crédits: Dr

Pour sortir une voiture de la boue, vous ne vous arrêtez pas de pousser lorsque les roues commencent de tourner, mais… lorsque le véhicule est au sec. Cette allégorie très parlante, William Dudley – le patron de la puissante Fed de New York – l’avait utilisée en 2012 pour illustrer les actions de la Banque centrale eu égard à la santé de l’économie américaine. 

La priorité de l’époque était de pousser l’économie américaine hors de la récession. La Fed s’était fixé des objectifs ambitieux en la matière: de 8,5% qu’il atteignait en 2012, le taux de chômage devait baisser à 6,5% avant que le pied de la Banque centrale ne quitte l’accélérateur des liquidités pour le poser sur le frein des taux d’intérêt. Le seuil fatidique des 6,5% a été transpercé en avril 2014, et aujourd’hui le pourcentage de sans-emploi atteint 5,1%. Pourtant, la Fed n’a pas bougé. La raison? Mesurer la bonne santé de l’économie américaine à l’aune du taux de chômage n’est pas chose aisée.

Le problème de la baisse du taux de chômage aux Etats-Unis, c’est qu’elle est étroitement liée à une diminution du taux d’activité, soit le pourcentage de personnes qui possèdent un emploi ou en cherchent un activement. De son pic à 67% en 2000, le taux d’activité a perdu 4 points à moins de 63% aujourd’hui: en cause, le vieillissement de la population, la hausse du nombre d’étudiants dans les universités mais, hélas aussi, l’augmentation du nombre de chômeurs découragés, qui cessent de chercher un emploi. Lorsqu’on tient compte de ce dernier facteur, le taux de chômage réel dépasse les 10%. 

Un marché de l’emploi américain en trompe-l’œil et des signes d’essoufflement marqués de l’activité en Chine, voilà qui me conforte dans l’idée que la Fed va garder un pied leste sur le frein des liquidités. Et s’il est vrai que les marchés financiers apprécient nettement plus les politiques monétaires accommodantes que les restrictives, l’impact de ces dernières est-il si dramatique que l’on croit ?

Marchés financiers et taux d’intérêt: des frères ennemis? 

Il y a eu trois séries de hausse des taux d’intérêt au cours des vingt dernières années: en février 1994, en juin 1999, et, enfin, en juin 2004. Indexées à 100 à la date de la première hausse des taux, les courbes sur le graphique ci-dessus témoignent de l’évolution de la Bourse américaine six mois avant et douze mois après le début d’un resserrement de la politique monétaire (l’axe horizontal indique les jours ouvrables). 

Nous pouvons constater qu’il y a eu des chutes de l’ordre de 6 à 10% du cours des actions au cours des trois premiers mois qui ont suivi la première hausse de taux, au cours des trois cycles sous revue. Dans les trois mois, le marché a toujours retrouvé son niveau antérieur au durcissement monétaire, sauf en 1994, où il a fallu attendre six mois. Il faut dire que le resserrement avait été particulièrement virulent dans ce cas: entre février 1994 et février 1995, la Fed a relevé les taux d’intérêt à 7 reprises, les propulsant de 3 à 6%. 

En moyenne, les cours boursiers affichent des rendements positifs au cours des douze mois qui suivent la première hausse des taux, la progression étant encore plus marquée en dehors des Etats-Unis. 

Du côté des marchés obligataires, la courbe des rendements a tendance à s’aplatir dans les mois qui suivent la hausse des taux courts, un signe que les taux longs absorbent plutôt bien le choc.

Les banques centrales abritent des faucons et des colombes. Les premiers cherchent à monter les taux d’intérêt dès qu’ils peuvent, les dernières ne s’y résolvent que si elles le doivent. A la Fed, ce sont les colombes qui dominent, pour le grand bonheur des marchés financiers. 

* Professeur en macrofinance 

Michel Girardin*

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